In un recente intervento, il superministro Corrado Passera ha esposto due concetti che hanno colpito l’immaginario collettivo. Il primo è che la recessione durerà per tutto il 2012. Va beh, per questo non ci voleva poi tanto, bastava prendere i consensus forecasts per rendersene conto. Ce ne occuperemo eventualmente in altra occasione. Il secondo punto è che il tanto temuto credit crunch è tra noi. Questo aspetto è più interessante, soprattutto perché ha scatenato una ridda di ipotesi su una presunta sindrome di sdoppiamento della personalità del ministro, dato che la stessa persona solo sette mesi fa affermava con sicumera il contrario. Qualcuno sostiene che mentiva prima, qualcuno sostiene che mente ora, qualcuno sostiene che mente per definizione, qualsiasi cosa dica. Analizziamo con calma la questione.

Innanzitutto notiamo che Passera ha sempre avuto a disposizioni informazioni rilevanti: sette mesi fa era a capo della più importante banca italiana, ora è il Ministro dello sviluppo economico. Ipotizzare per entrambe le esternazioni chiacchiere in libertà senza cognizione di causa è chiaramente fuori luogo. La spiegazione più accreditata per il triplo salto mortale carpiato è quindi che nel frattempo sia cambiato il mondo.

Per verificare la correttezza di questa ipotesi, occorre mettere in fila una cronologia degli eventi sistemici intervenuti nel frattempo – sono due: la crisi del debito sovrano, in particolare quello italiano, a partire dall’estate 2011; e gli interventi di rifinanziamento della BCE (LTRO) tra dicembre 2011 e febbraio 2012 – e l’informazione che Passera effettivamente aveva nel momento in cui rilasciava le due dichiarazioni incriminate. Su quest’ultimo punto useremo due fonti informative. La prima è riassunta nel grafico seguente, che riporta con riferimento all’area Euro la serie storica dello spread tra il tasso Euribor a tre mesi, e il tasso su operazioni swap overnight (Eonia) su scadenza analoga. In gergo, questo indicatore prende il nome di TED spread; quello per il mercato USA lo trovate qui.

I valori raffigurati, misurati in punti-base, danno un’idea del rischio implicito che le banche percepiscono quando si prestano denaro tra di loro: quanto maggiore è lo spread, tanto maggiore è il rischio associato ad operazioni di credito nell’interbancario. Poiché tutti sanno che quando l’interbancario si congela per le banche son dolori, e queste di conseguenza restringono i cordoni della borsa del credito per mancanza di liquidità, appare interessante seguire l’evoluzione storica dell’indice, mettendolo in relazione agli eventi sistemici di cui sopra da un lato, e alle dichiarazioni sia del dott. Corrado (22 agosto 2011) che di mr. Passera (29 marzo 2012) dall’altro. La linea gialla si trova in corrispondenza del 14 agosto 2011, giorno in cui abbiamo avuto l’ufficialità che la BCE, per la prima volta e al limite del proprio mandato statutario, è intervenuta per acquistare sul secondario titoli governativi italiani e spagnoli con l’obiettivo di sostenerne i corsi. Anche se in realtà la cosa si sapeva già da almeno una decina di giorni. I due pallini blu si trovano in corrispondenza delle due dichiarazioni di Passera (credit crunch no; credit crunch si), mentre quelli rossi sono le due tranche di LTRO.

Prima possibile conclusione: quando Passera era AD di ISP raccontava frottole, e ora che è ministro fa il fenomeno per mettere sotto pressione i suoi ex colleghi. Quando prese la parola al Meeting di Rimini per spiegare come vedeva presente e futuro, la crisi del debito pubblico era già scoppiata in tutta la sua drammaticità; che le banche si stessero sempre più avvicinando all’orlo del baratro non poteva sfuggire a chi le guidava; e quindi non poteva non intravedere una stretta feroce al credito nei mesi a seguire. Ora le cose stanno in modo diverso. Possiamo levare tutte le critiche del mondo all’uso da parte della BCE di armi non convenzionali, ma sicuramente non quella che non ha fatto la sua parte nel riportare un po’ di serenità sull’interbancario, soprattutto grazie ad una costante diminuzione dell’Euribor. Dire da ministro che il credit crunch ora morde (ora????????, anche se sarebbe bene mettersi d’accordo) è un segnale a chi di dovere di dare una mano al governo, soprattutto adesso che il peggio sembra passato. Che le risposte siano state un po’ stizzite non sorprende.

Attenzione, però, perché se guardiamo ad altre informazioni il quadro si complica alquanto. I tre grafici qui sotto rappresentano serie storiche di indici di diffusione, calcolati per l’Italia, elaborati nell’ambito della survey sulle politiche di credito del sistema bancario, periodicamente raccolte dalle banche centrali aderenti all’Eurosistema intervistando direttamente il management delle banche commerciali. Per come sono costruiti, questi indici segnalano una restrizione delle condizioni di erogazione del credito quando sono in territorio positivo (compresi tra 0 e +1), e un allentamento quando si trovano in territorio negativo (tra 0 e -1).

Ciò che emerge è che le banche stanno da tempo restringendo il credito perchè hanno da un annetto incredibili difficoltà a finanziarsi e problemi di liquidità enormi (molto più che non nel periodo di turmoil associato al fallimento Lehman) e perché percepiscono rischi micro e macro (diciamo rischi sulla solvibilità dei propri clienti; e rischi di ulteriore rallentamento dell’attività produttiva legati alla recessione in generale, rispettivamente) via via crescenti. Dal combinato disposto di quanto visto finora, appare evidente che esse stesse pensano che se la BCE dovessere smettere di sostenere il sistema con flussi continui di liquidità, la situazione potrebbe precipitare molto velocemente.

Tra l’altro, come noto, la redditività delle banche dipende positivamente dal livello dei tassi di interesse, perchè i margini di intermediazione tendono ad allargarsi quando questi crescono. Con l’Euribor inchiodato allo 0,8% finchè, per grazia ricevuta, la BCE continuerà a pompare liquidità, è evidente che i piani industriali elaborati solo pochi mesi fa stanno andando a farsi benedire, tenendo conto che per costruirli si era puntato su un continuo aumento dei tassi di policy, oltre che a crescita reale del PIL (vedi qui a pagina 127). Giratela come volete, si prospettano tempi cupi.

Seconda conclusione: Passera queste cose le sapeva nell’agosto scorso, e le sa anche adesso. Solo che ora può dirlo, prima no. Stabilire poi che l’abbandono della nave da parte del capitano sia avvenuto proprio per questo, beh questa è un’altra faccenda.

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